SUMMARY

- '인플레이션 금리 사이클'에서 장기 미국채 ETF 'TLT' 투자 전략

- 기준금리 고점부터 경제위기까지는 미국채 편입하기에 유리한 시기

- 하지만 금리의 저점·고점이 이전 디플레이션 사이클보다 높을 수 있다는 점 고려 必

- TLT 전고점까지 목표하는 투자보단 절반 정도의 반등 가능성을 고려하는 전략 추천

- 인플레이션 사이클이 종료되기 전까진 포트폴리오 내 위험자산 헤지용으로 생각하는 것이 안전

 

© istock

 

지난 시간에 이어 오늘은 주기적 자산배분 투자에 따른 2023년 하반기 미국채 투자 비중전략에 대해서 자세히 알아보도록 하겠다.

 

어느덧 고점에 이른 기준금리 연준(Fed)의 기준금리의 위치와 방향을 알 수 있는 코스톨라니 달걀 모형을 활용하면 이번 기준금리 사이클에서 미국채의 현재 위치와 미래 전망을 해볼 수 있다. 지난 5월 FOMC에서 기준금리 인상의 속도 조절을 언급한 이후 6월에는 금리를 동결했다. 이후 노동 시장이 견고하고 주식시장도 과열된 상태서 열린 7월 FOMC에서는 이견 없이 미국 기준금리를 25bp(0.25%) 인상하였다. 다만, 다음 9월 FOMC에서는 금리 동결 가능성이 더 높은 상황이라서 현재 7월 FOMC 이후 미국 기준금리 5.25%~5.5%가 마지막 금리인상이 될 수도 있다. 정확한 금리 고점의 시기를 알 수는 없지만 현재 금리 위치와 앞으로 진행되는 방향에 기반해 투자전략을 계획하는 것이 바람직하다.

 

© 그림1. 연준의 기준금리 위치와 방향을 나타내는 코스톨라니 달걀 모형. 7월 FOMC에서 0.25bp 기준금리 인상을 마치고 현재 금리고점(A)에 임박하였다.

 

코스톨라니 달걀 모형은 국면이 시계 방향으로 진행된다. 현재 7월 FOMC 기준 기준금리 고점(A)에 가깝다고 가정하면, 위의 그림에서 미국채 'TLT' 라고 쓰여 있는 구간(금리고점 A~경제위기 C)이 미국채를 편입하면 유리한 구간이다. 구체적으로 보면 금리고점(A) 구간에 미국채가 바닥까지 하락해 있고 금리고점(A)에서 버블의 최고점(B) 구간에는 위험자산의 마지막 반등이 일어나는 시기다.

2023년 연초부터 7월까지 나스닥과 비트코인이 저점에서 반등했는데, (A~B 구간)의 ‘버블의 최고점’까지 해당하는 마지막 반등으로 보인다. 투자노트를 통해 올해 초부터는 금리고점 전후로 위험자산이 반등한다고 지속적으로 언급을 해왔다. 2023년 8월 4일 기준 반등이 상당히 진행된 상황이라 앞으로 더 상승할 여지가 없는 것은 아니지만 위험자산에 좀 더 보수적으로 접근해야 되는 시점이라고 생각한다.

위험자산은 A~B 구간에서 반등할 때 익절하며 비중을 줄이고 이 구간에서 하락한 안전자산인 미국채와 금을 편입하면 경제위기(C)가 왔을 때 위험자산을 헤지(hedge)할 수 있다. 경제위기에는 위험자산은 크게 하락하고 미국채와 금은 상승하게 되는데, 그때가 되면 적절히 리밸런싱하여 미국채와 금은 경제위기(C) 이후 고점에서 매도하고 이때 하락해있는 위험자산을 다시 저가에 매수하게 된다. 현재 기준금리(A) 구간에서는 미국채가 저점일 때부터 차근차근 모아서 앞으로 다가올 경제위기를 대비하는 보험으로 활용할 수 있다.

 

인플레이션 금리 사이클과 경기침체 다만, 이번 경제 위기는 지난 2008년과는 조금 다른 양상이 될 전망이다. 지난 2008년 서브프라임 금융위기는 전형적인 디플레이션 경제 위기였다. 따라서 유동성 공급을 위해 제로금리와 양적완화를 통해 경제를 부양 시켜서 위기를 극복할 수 있었다.

이번 위기는 2008년과 2020년 두 번의 위기에서 미연준이 발행한 과도한 달러로 인해서 생긴 화폐가치 하락으로 인해 생긴 ‘인플레이션’으로 일어났다. 2023년 7월 발표된 6월 전년 대비 헤드라인 CPI가 3.0%으로 지난 2021년 4월 이후 최저치를 기록했기 때문에 인플레이션이 어느 정도 진정된 것으로 보이지만, 과거 1970년 대 인플레이션은 총 세 번의 피크를 기록한 바 있고, 이번 6월 CPI의 저점 역시 최고치 9.1%를 기록했던 작년 CPI의 기저 효과 덕이 크다. 앞으로 유가나 원자재가 바닥에서 반등하게 되면 연말이 갈수록 인플레이션은 다시 상승할 가능성이 있고, 이번 인플레이션 사이클 역시 과거처럼 장기화 될지도 모른다.

 

그림2. 이번 기준금리 사이클에서 2022년 9월에 기준금리의 고점이 전고점(2018년, 2.5%)을 넘어 전고점을 돌파하며, 40년간 이어온 디플레이션 사이클을 마감하였다. 현재 기준금리는 5.5%로 과거 금융위기 직전 수준까지 상승했다. © Fred

 

위 그림2에서 '인플레이션 금리 사이클'은 초록색, ‘디플레이션 금리 사이클'은 붉은색으로 표시했는데, 인플레이션 금리 사이클에서 시간이 지날수록 기준금리의 고점과 저점이 점점 올라가는 것을 확인할 수 있다. '인플레이션 금리 사이클'은 과거 1960년부터 1980년까지 20년 정도 진행되었는데, 특히 1970년 이후에는 10년간 인플레이션이 3번의 피크를 기록하며 연준의 기준금리가 1980년 기준 20%까지 상승한 적이 있다.

1980년에 마침내 기대 인플레이션이 꺾였고, 냉전 시대 종식되고 미국이 중국과 수교하는 등 지정학적 긴장 완화가 더해지며 2020년까지 40년간 기준금리의 고점과 저점이 낮아지는 '디플레이션 금리 사이클' 을 지나왔다. 대한민국이 ‘한강의 기적’으로 눈부신 경제발전을 하고 GDP 순위 세계 10위권까지 도약한 기간이 모두 이 40년 안에 일어난 일이다.

그러나 2022년에 유례없이 금리인상을 가파르게 진행하면서 지난 전고점 2.5%를 두 배 이상 넘기며 2023년 7월 FOMC 기준 기준금리 상단 5.5% 까지 도달하게 되었다. 이번 기준금리 사이클에서 금리 고점이 직전 금리 사이클의 전고점을 돌파하면서 40년간 이어온 '디플레이션 금리 사이클' 이 종료되었고 앞으로 '인플레이션 금리 사이클' 이 시작된 것이다. 따라서 앞으로 기준금리의 사이클을 장기적으로 판단할 때는 과거 40년을 참고하기보다 인플레이션이 있었던 1970년 대 상황과 비교하는 게 더 합리적이다.

대체로 낮은 금리는 경제 위기의 발발을 연장하는 효과가 있어 디플레이션 금리 사이클에서는 리세션(recession, 경기 침체)의 주기가 길어진다. 근데 앞으로 겪을 인플레이션 금리 사이클에서는 기준금리 사이클이 좀 더 빠르게 돌아가면서 과거보단 경기 침체의 주기가 더 짧아질 수 있다. 그리고 앞으로 일어날 경기 침체 구간은 높은 금리와 경기침체를 동반하는 ‘스태그플레이션’형 불황이 될 가능성이 높아 이에 대한 대비가 필요하다.

 

지금 시점에서 장기 미국채 투자는 어떨까 TLT(iShares 20+ Year Treasury Bond ETF)는 만기가 20년 이상인 장기 미국채에 투자할 수 있는 ETF로 자산 배분 시 안전자산의 역할로 투자하게 되는 대표적인 미국채 ETF 중 하나다. 이번에는 TLT ETF를 통해 미국채 전망과 투자전략에 대해 다뤄보도록 하겠다. 이번 인플레이션 금리 사이클에서 TLT 투자는 직전의 금리 사이클과 조금 다르게 접근해야 한다.

 

그림3. 장기 미국채 ETF TLT의 최근 5년간 그래프. 2022년 기준금리를 급격히 올린 이후 추세적으로 크게 하락하고 있고 현재 저점을 탐색하고 있다. 연준의 기준금리를 오른쪽에 표기해서 각 기준금리 마다 TLT의 예상 가격을 대략 비교해보았다. © 구글파이낸스

 

TLT의 최근 5년 주가 그래프를 보면 현재 바닥에서 머물고 있다.

① 지난 2019년, 미국 기준금리 고점이 2.5%를 유지하고 있던 구간,

② 제로금리까지 금리를 인하했을 때 상승한 2020년,

③ 그리고 기준금리가 5.5%인 현재

에서의 TLT의 가격은 모두 다를 수밖에 없다. TLT의 가격은 결국 기준금리에 영향을 받기 때문에 기준금리가 높을수록 TLT의 가격은 내려가게 된다. 과거 코로나19 위기 이후에 제로금리와 양적완화를 하면서 만든 시기가 TLT의 고점이라고 본다면 TLT가 어디까지 반등을 할 수 있을까? 앞으로 디플레이션 금리 사이클이 아니라 인플레이션 금리 사이클이 당분간 이어질 것으로 예상되기 때문에 기준금리의 저점과 고점이 전 사이클보다 높아질 수 있어 TLT 의 상승폭이 제한될 가능성이 높다.

과거 전고점(기준금리 0% 시절) 처럼 상승할 수 있는 게 아니라 위 그림3에서 보이듯이 보라색 하락 추세선의 저항을 맞고 다시 가격이 하락할 가능성이 있다. 현재 기준금리 사이클 구간에서만 보면 TLT를 지금 국면에서 편입할 경우 앞으로 경제 위기 시 가격이 상승할 수 있는 자산인 것은 맞다. 하지만 향후 기준금리가 저점에 이르면 TLT는 고점을 만들게 될 것이다. 그후 경기가 회복되고 완화적 통화정책을 그만둬야 할 시점부터는 다시 안전자산 미국채가 하락하고 위험자산이 반등할 확률이 크다. 앞으로 TLT 고점은 기존 전고점에서의 하락폭에서 절반 정도의 반등에 그칠 수도 있는 가능성을 고려하면서 투자하는 것이 좋다고 생각한다.

 

그림4. 장기 미국채 ETF TLT의 월봉 그래프. 2022년 금리 인상에서 TLT는 장기 이평선을 하회하며 저점에 머물러 있다. 앞으로 기준금리 인상 여지가 줄어듦에 따라 곧 저점을 확인할 것으로 보인다. 향후 기준금리를 유지하다가 인하하게 되면 TLT가 반등하겠지만, 반등폭은 과거 대비 제한적일 것이다. © tradingview

 

미국 장기채 ETF TLT의 장기 월봉차트인 그림4를 확인해 보면 지난 사이클 금리 저점에는 제로금리뿐 아니라 양적 완화를 했기 때문에 오버슈팅된 측면도 고려해야 한다. 코로나19라는 100년 만의 팬데믹 위기도 있었을뿐더러 비관적인 경제전망에 장기국채 금리도 바닥이었고 채권시장 전체에 큰 버블이 만들어졌다.

과거 사이클 기준으로 보면 저점(2018년 10월)에서 고점(2022년 4월)까지 TLT 주당 가격은 약 $68정도 반등했다. 하지만 이번 사이클에서는 기준금리 저점이 전보다 높아질 가능성이 있어 상승 폭이 제한된다. 미래의 금리 인하 이후 기준금리 저점이 2.5%라고 가정하고 대략적인 TLT의 반등폭을 예측해 보았다. 기술적으로 TLT 5년 장기 이평선 근처에서 저항을 맞고 반등의 고점을 만들고 금리 저점 2.5%로 가정되는 부근까지 TLT의 가격이 반등한다고 가정하면 예상되는 TLT의 반등폭은 주당 $35 정도로 추산된다.

과거 코로나 때 상승폭인 주당 거의 $70보다는 절반 정도에 그칠 가능성이 있다는 것이다. 향후 인플레이션 금리 사이클이 종결될 때까지 추세적으로 TLT는 하락할 가능성도 있다. 과거 40년간은 기준금리가 계속해서 내려갔기 때문에 미국채인 TLT 의 가격은 반대로 장기적으로 우상향할 수 있었지만, 앞으로 기준금리가 우상향하는 인플레이션 금리 사이클이 당분간 이어진다면 미국채 TLT의 가격은 장기적으로 우하향할 수 있기 때문이다. TLT가 다시 우상향하려면 과거 1980년대처럼 인플레이션 금리 사이클이 끝나야 하는데 아직 기대할 수 없기 때문에 우상향을 논할 시기가 아니다.

주기적(동적) 자산 배분 투자를 진행하면서 금리고점 타이밍에서 미국채 비중을 높여야 된다고 알려드리고 있지만, 미국 주식시장의 하락 베팅을 위해 마켓타이밍을 맞춰서 미국채에 투자하자는 의도는 전혀 없다. 자산 배분 투자 시 미국채 TLT 편입은 포트폴리오의 위험자산을 헤지 하기 위해 TLT를 안전자산으로서 일종의 보험의 역할로 사용하여 전체 포트폴리오의 변동성을 낮추기 위한 전략적 선택이 더 크다고 보면 될 것이다.

 

포트폴리오, 이렇게 꾸려봤더니 개인적으로 자산 배분 투자로 2020년 3월 금융위기가 올 때 2019년에 미국 주식이 반등할 때 미국 주식을 익절하고 그때 저점이었던 TLT 와 금을 사서 경제 위기를 헤지한 적이 있다. 그래서 2020년 3월 금융위기가 오고 미국 주식, 코스피가 폭락했을 때 필자의 포트폴리오는 오히려 소소한 플러스 수익을 거두면서 위험을 완벽하게 헤지하는데 성공한 경험이 있다. 2020년 3월 당시 필자의 포트폴리오는 위험자산은 35%, 안전자산 미국채 TLT 40%를 보유하고 있었고 금 15% 와 현금은 10%를 편입했다.

위의 포트폴리오로 코로나 경제 위기 때도 손실 없이 극복할 수 있게 된 것이다. 위기가 지난 후 코스톨라니 달걀 모형에 따라 위험자산이 반등하는 구간을 앞두고 있는 2020년 6월부터 위험자산의 비중을 늘리기 시작했고 2021년 7월에 위험자산을 70% 정도까지 높이게 되었고 안전자산 TLT는 많이 낮춰서 20%, 현금은 10% 보유했다.

2023년 7월 현재 위험자산은 비중을 계속 낮추어서 40% 보유하고 있고 TLT는 30%까지 늘려서 과거 대비 10% 늘리게 되었다. TLT는 10% 밖에 안 올렸고 위험자산을 낮춘 대부분을 금에 투자하여 20%까지 비중을 늘렸는데 인플레이션 헤지를 하기 위해서다.

앞으로 경제 위기가 2024년에 온다고 가정하면 2024년 경제 위기는 과거 2008년이나 2020년과 다른 양상일 것이다. 앞으로 닥칠 경제 위기에서는 연준이 기준금리를 낮출 여력이 많지 않아 기준금리 저점이 과거 2020년 3월 보다 높을 것이고 TLT의 위기 헤지 능력이 과거보다 떨어지기 때문이다.

그래서 필자는 인플레이션 시기여서 TLT를 보유하지 않은 정도는 아니지만 TLT의 보유 비중을 전 사이클 보다 조금 줄이고 모자라는 부분은 금을 통해 위험자산 리스크를 헤지 할 계획이다. 앞으로 인플레이션 금리 사이클에서 TLT는 추세적으로 가격이 하락하면서 반등 폭도 과거 대비 제한적일 수 있기 때문에 현재 보유한 30%로도 충분하다고 생각한다.

1970년에서 1980년 사이 10년에 걸쳐 이어진 인플레이션 시기 동안에 주식과 채권은 10년 동안 박스권에서 머물렀는데, 원유 같은 원자재와 금은 20% 이상 상승하면서 안전자산 역할을 확실히 해준 적 역사가 있다. 앞으로 이어서 스태그플레이션에서 위기를 헤지 하기 위한 방법으로 금을 활용하는 방법에 대해서도 다뤄보도록 하겠다.