Summary

- 중장비 부품을 만들어 파는 단조업계 대부 '대창단조'

- 미국, 인도, 중국 등의 인프라 투자 확대에 힘입어 수혜가 기대되는 상황

- 2022년 실적 우상향이 예상되나 경쟁사 대비 저평가 되어 있음

- 대창단조 밸류에이션의 재평가 필요성

 

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단조업계 주름잡는 ‘대창단조’ 대창단조는 1955년 창업하여 1989년 코스피에 상장한 68년 역사를 가진 한국 단조업계의 대부입니다. 주요 연결회사로는 미국 판매법인 Trek Inc(지분 70%), 인도 Track Design India(지분 66.7%), 나전금속(지분 100%), 봉림금속(지분 90.3%)이 있습니다.

금속의 성형 가공 방법은 크게 단조(forging)와 주조(casting)로 나뉩니다. 단조는 때리고 눌러서 모양을 만들고, 주조는 재료를 녹여서 형틀에 붓고 응고시켜서 원하는 형상을 만듭니다. 일반적으로 단조품은 강도가 세지만 형상 가공에 한계가 있으며 주조품은 복잡한 형상을 대량 생산하는데 유용합니다. 대량생산이 어려운 대형 부품이나 다품종 소량 제품은 주로 단조로 생산하고 복잡한 형상이나 대량 제품의 경우 주조로 생산하는 경우가 많습니다. 단조 제품은 해머와 같은 도구를 사용하다 보니 내부 결정 구조가 튼튼해져서 강도나 인성과 같은 기계적 성질이 우수한 강점이 있습니다.

단조업은 인식상 전통 생산방식이며 중국의 저임금 공세에 사양산업화될 것이라는 편견이 있습니다. 하지만 단조산업은 여전히 산업 고도화를 위한 부품산업에서 중요한 위치를 차지합니다.

동사는 탄소강, 합금강 등의 중장비 부품에 필요한 원재료를 바탕으로 중장비인 굴삭기나 트랙터용 하부주행체 부품인(로라, 링크슈아세이, 링크아세이, 크랑크 등)을 만들어 국내외 OEM 및 AS 업체에 판매하는 회사입니다. 고객사는 크게 OEM(주문자상표부착생산)과 AS업체로 나뉩니다. 1) OEM 고객사는 현대두산인프라코어, 현대건설기계, 볼보그룹코리아 등 국내 3사가 주력이며, 해외 OEM 고객사는 존 디어(John Deere), 히타치(Hitachi), 코벨코(Kobelco) 등이 있습니다. 2) AS 고객사는 동사의 미국 판매법인인 Trek향 고객사로 타타, 히타치 등 입니다.

22년 2분기 기준 수출 비중이 73%를 차지하며, 주력 제품인 링크슈아세이와 링크아세이의 판매 가격이 지속적으로 상승하고 있습니다. 특히 링크슈아세이의 매출 비중이 높을수록 OEM 고객사향 매출이 증가하는 구조입니다.

 

링크슈아세이

 

링크아세이

 

2Q22 기준 주요 제품 매출 비중

 

ⓛ 수혜 요인: 미국의 역대급 인프라 투자 전 세계가 코로나19 시기에 양적완화 정책을 펼쳤고, 그 결과 인플레이션이 유발되었습니다. 더불어 러시아-우크라이나 전쟁으로 인해 고유가 시기가 도래하였습니다. 미국은 코로나19 이후 인플레이션 해소를 위해 대대적인 인프라 투자 방안을 담은 법안을 제안했고, 2021년 11월 도로, 교통, 철도, 항만, 상수도 등 노후화된 인프라를 개선하기 위한 1조 2,000억 달러 규모의 ‘물리적 인프라 법안’이 통과되었습니다. 역대급 인프라 투자 규모로 세부적으로는 교통 2,840억 달러, 상하수도 550억 달러, 에너지 및 전력 730억 달러, 환경 210억 달러, 수자원 83억 달러 등 입니다. 향후 5년간 매년 1,600억 달러 신규 공적자금이 미국 내 인프라 시장에 투입될 것이며, 미국 GDP 대비 연방정부의 인프라 투자가 확대되고 있는 상황입니다.

최근 캐터필러(Caterpillar)를 위시한 건설기계업체들의 실적을 보면 건설기계 업황이 중국을 제외한 전 지역에서 호황을 맞이하고 있고, 미국의 SOC(사회간접자본) 투자 역시 활발하게 진행되고 있음을 확인할 수 있습니다. 동사 역시 미국의 인프라 투자 확대에 따라 미국법인 Trek Inc의 실적이 22년 2분기 기준 매출액 361억 원(+7.4% QoQ, +46.5% YoY), 영업이익 51억 원(+25.7% QoQ, +79.6% YoY)을 기록하여 9분기 중 분기 최대 실적을 시현하였습니다. 하반기 역시 분기별로 지속적인 실적 상승이 전망됩니다.

 

 

 

 

 

② 수혜 요인: 인도의 ‘가티 샤크티’ 대창단조는 2020년 인도 합작법인(Track Design India)을 설립하여 지분율 66.7%로 출자했습니다. 나머지 지분율 33.3%는 일본 고베제강소 그룹사 ‘신코쇼지’가 인수하여, 2022년 12월 말 완공 예정입니다. 본격적인 양산은 2023년 상반기 중 진행될 예정입니다. 이후 수출 관련 물류 등의 비용을 줄이면서 수익성 개선이 가능할 것으로 전망되고 있습니다.

인도는 新기업정책, 국내외 투자 활성화를 위해 제조업 중심 경제 성장과 고용 창출을 추구하는 ‘Make In India’ 캠페인을 시작하고 있습니다. 인도 정부는 19년 12월에 경제성장 및 인프라 투자 강화를 위해 111조 루피(1.5조 달러) 규모의 국가인프라구축계획’(National Infrastruture Pipeline)을 발표했습니다. 5개년 (FY19/20∼FY24/25) 투자계획에 따라, 에너지(24%), 도로(18%), 도시 건설(17%), 철도(12%) 순으로 예산이 할당되어 자본 투자가 활발히 진행되고 있습니다. 총 9,364개의 프로젝트 중 2,429개의 프로젝트가 진행 중입니다.

최근 인도 정부가 대규모 인프라 투자계획 ‘가티 샤크티(Gati Shakti)’를 적극적으로 추진함에 따라, 철도 및 도로에 대한 인프라 개발을 위한 2022년 예산을 2021년 대비 35.4% 증가한 120조 원 규모로 편성하기도 했습니다. 인도 인프라 부흥 계획은 수로 및 항만 개발, 회랑 개발 등 하기와 같은 다양한 프로젝트를 연결할 것으로 기대되고 있습니다.

 

부문	프로젝트명	발표 연도	세부내용
철도	화물전용 회랑 프로젝트	2007	-인도 전역을 잇는 철도 인프라인 ‘화물전용회랑(DFC, Dedicated Freight Corridors) 건설 프로젝트 - 현재 동부 DFC와 서부 DFC의 3,358Km의 화물 전용 철도 회랑 중 657Km가 ’21.3월까지 완료되었고, ‘23.3월 최종 완료될 예정
항만	사가르말라 개발계획	2015	- 약 7,500Km 해안선 규모의 항구를 개발하는 인프라 프로젝트로 현재 5.48조 루피(740억 달러)의 투자 가치가 있는 802개 프로젝트로 확장된 상황 - ’22.5월 기준 202개 프로젝트(9,928억 루피 규모)가 완료, 216개 프로젝트(2.12조 루피)가 시행 중이고, 384개 프로젝트(2.37조 루피)가 시행 예정 - 해상 노선을 활용하여 화물 운송 시 도로 운송에 비해 약 4배 이상의 화물량을 운반할 수 있고, 비용은 절반 수준 - 프로젝트 시행 이후 약 1만 건의 고용을 창출했으며, 향후 10년간 약 천만 건의 추가 고용 창출 예상
공항	UDAN 개발 계획	2016	- 힌디어로 “대중을 위한 공항”을 의미, 보조 항공노선과 지역공항 개발을 통해 인도의 2, 3군 도시들을 연결 - ’19~’24년 내 2,500억 루피를 들여 100개의 신공항, 헬기장 등을 개발 - ’21.12월 기준 4번의 입찰을 거쳐 약 948개의 유효 노선이 최종 후보 항공사에 할당 - FY19/20 9개 공항 개발 완료, ‘20.12월까지 14개 공항이 개발되었고 FY22~FY23에는 각각 20개 공항 개발 예정
도로	바라트말라 건설계획	2017	- 10.63조 루피(약 1,400억 달러)를 투자하여 83,677Km 길이의 국도 및 고속도로, 그린필드형 고속도로를 설립 - 정부 도로건설 계획을 위한 단일 예산 중 가장 큰 규모 - 50개의 경제회랑, 24개의 물류단지와 북동지역 7개의 복합항만을 잇는 66개 IC(8,000Km), 116개 FR(7,500Km)을 건설하는 것을 목표로 함 - ’22.3월 기준 20,411Km 구간의 프로젝트가 진행 중 이며, 이중 8,134Km가 건설되었음. 14,389Km의 고속도로 프로젝트는 ‘23~’24년 입찰 진행. 기존 1단계 계획(‘17~’22) 완료 시점은 FY26/27까지 연기됨

 

이에 맞춰 동사의 주요 고객사 중 하나인 고베제강소(Kobelco) 역시 중국에서 인도로 생산법인을 이전하고 있으며, 기존 연 3,000대에서 연 4,700대 수준으로 생산능력(캐파)을 확장하고 있습니다. 따라서 대창단조의 인도 법인 역시 매출과 수익성 개선을 뒷받침할 것으로 기대됩니다.

 

Kobelco의 글로벌 굴삭기 시장 전망 → 인도 시장 확대

 

③ 수혜 요인: 높아진 중국 수요 흡수 현재는 중국을 제외한 전 세계에서 건설 기계 수요가 많지만, 중국 역시 코로나19로 인해 경제성장률이 떨어지는 것을 극복하기 위해 하반기에 인프라 건설 프로젝트를 지원할 예정입니다. 블룸버그에 따르면, 중국 정부는 하반기 인프라 건설에 6조 8,000억 위안(약 1,401조 480억 원)을 마련할 것입니다. 여기에는 중국 정부가 발행할 사상 최대 특별채 1조 5,000억 위안(약 291조 8,850억 원)이 포함되어 있습니다. 그리고 은행 대출과 기업 자금이 추가되면 총 지출은 3배 이상 증가할 수 있습니다. 중국은 이미 40,000km의 고속철도를 확보하고 있는데 2035년까지 70,000km로 확대할 예정입니다. 따라서 2H22 중국의 SOC 투자 확대에 따른 건설기계 수요 증가가 궁극적으로는 동사의 실적 증가로 이어질 것으로 전망됩니다.

 

저평가된 가치 대창단조의 올해 실적 기준 PER은 4.9X에 불과해 경쟁사 평균 PER 9.1X 대비 크게 저평가되어 있습니다. 경쟁사인 진성티이씨나 흥국은 7:3, 6:4 정도로 일부 공정을 일부 외주 처리하지만, 동사는 소재부터 최종 공정까지 직접 합니다. 이처럼 대창단조는 수직계열화되어 있어 원가경쟁력이 확보되고, 시장의 변화에 유연하게 대응할 수 있는 장점이 있습니다. 미국, 인도, 남미, 중국을 중심으로 각국의 인프라 투자가 확대됨에 따라 동사의 실적은 2022년에도 우상향할 것으로 예상됩니다. 2022년 연결기준 매출액 3,800억 원(+10% YoY), 영업이익률 10.5%를 기록할 것으로 전망됩니다. 따라서 그에 따른 동사의 밸류에이션 재평가가 필요하다고 판단합니다.